Gli asset francesi non ci sembrano del tutto economici o costosi. La Francia può avere molti problemi, ma è pur sempre un governo con rating AA. Felipe Villaroel, TwentyFour AM

Come previsto dalla maggior parte degli analisti, mercoledì il parlamento francese ha fatto cadere la metaforica ghigliottina sul governo di minoranza del primo ministro Michel Barnier. La mozione di sfiducia, presentata da un’alleanza di partiti di sinistra mentre Barnier cercava di approvare un bilancio, è stata sostenuta dal partito di estrema destra National Rally di Marine Le Pen.

Per coloro che non hanno familiarità con le complessità della politica francese, è importante sottolineare che il primo ministro è nominato dal presidente (che per ora rimane Emmanuel Macron) ed è il secondo funzionario più alto in grado dopo il presidente. Le elezioni presidenziali si svolgono ogni cinque anni, così come le elezioni parlamentari. Il presidente può scegliere di sciogliere il parlamento, cosa che Macron ha fatto all’inizio dell’anno, ma questo non ha alcun impatto sulla durata della sua presidenza, che termina nel 2027. Il presidente può sciogliere nuovamente il parlamento, ma devono passare 12 mesi tra l’uno e l’altro, il che significa che Macron potrà farlo solo a partire dal luglio 2025. Con un parlamento sostanzialmente diviso in tre, un premier spodestato e circa due anni e mezzo di mandato, Macron sta subendo pressioni per dimettersi, visto da alcuni (Le Pen in particolare) come l’unico modo per superare lo stallo parlamentare.

Questo paragrafo piuttosto turbolento contrasta nettamente con la reazione calma dei mercati finanziari giovedì mattina. Al momento della scrittura l’euro è invariato, i rendimenti dei titoli di Stato francesi (OAT) sono scesi di 3 punti base e lo spread con i Bund tedeschi si è leggermente ridotto. Anche il credito francese sta vivendo una giornata tranquilla, con una certa debolezza degli spread ma senza alcun panico.

La mancanza di reazione è dovuta in parte al fatto che lo spread tra gli OAT a 10 anni e i Bund si è già allargato da circa 55 punti base all’inizio dell’anno a poco più di 80 punti base oggi. La Francia può avere molti problemi, ma è pur sempre un governo con rating AA e gli spread degli OAT non sono lontani un milione di miglia dalla media degli indici delle obbligazioni societarie investment grade, quindi ci sono molte cattive notizie già prezzate.

Un altro motivo è che gli scenari estremi sembrano improbabili. A differenza di precedenti episodi problematici nell’Eurozona, non c’è una minaccia imminente di una “Frexit“. Anzi, si potrebbe sostenere che il sostegno al partito della Le Pen è cresciuto nelle ultime elezioni proprio perché ha smesso di fare campagna elettorale in tal senso. Inoltre, non si prospetta uno scenario di chiusura del governo in stile statunitense; se non ci sarà sostegno per un nuovo bilancio, l’anno prossimo si applicherà una versione di quello del 2024. Ciò significa che il governo francese può continuare a ricevere le tasse, a spendere e soprattutto a pagare le cedole delle obbligazioni. Pertanto, dal punto di vista dei mercati, lo scenario peggiore è molto meno dannoso rispetto ai precedenti esempi di stallo dei bilanci governativi, come quelli relativi al tetto del debito degli Stati Uniti (dove il caso peggiore era un default tecnico), o la situazione dell’Italia di qualche anno fa, dove c’era una piccola minaccia di uscita dall’euro.

Ci sono alcuni scenari che potrebbero verificarsi nei prossimi giorni. Il più probabile è che Macron nomini un nuovo premier con l’obiettivo di far passare in parlamento il bilancio 2025, anche se resta da vedere se sceglierà qualcuno più vicino alla Le Pen. Per i mercati, è difficile vedere una svolta per quanto riguarda il bilancio. Come già detto, il parlamento è diviso in tre e nessuno sembra avere fretta di trovare un accordo su una coalizione di qualsiasi tipo.

Tuttavia, non riteniamo che l’allontanamento di Barnier sia peggiore di uno scenario in cui egli sarebbe rimasto al suo posto a scapito del deficit di bilancio. Nel frattempo, pensiamo che l’impatto sulla crescita si manifesterà nella componente degli investimenti; senza chiarezza sul loro conto fiscale, le aziende probabilmente aspetteranno di vedere cosa succede prima di intraprendere piani di spesa in conto capitale. Allo stesso tempo, è improbabile che i consumi privati, che rappresentano la percentuale maggiore del PIL francese, subiscano un forte impatto nel breve periodo.

Sebbene lo stallo politico non sia certo una buona notizia per le imprese francesi e quindi per la crescita, non ci aspettiamo che le proiezioni di crescita vengano riviste drasticamente al ribasso in seguito all’allontanamento di Barnier. Il contesto macro nei prossimi trimestri sarà probabilmente caratterizzato da una crescita modesta, da un’inflazione vicina all’obiettivo, da tassi di interesse più bassi grazie ai continui tagli della BCE e da tassi di insolvenza contenuti, per molti versi non dissimili dalle tendenze di quest’anno.

Detto questo, gli asset francesi non ci sembrano del tutto economici o costosi. La sottoperformance ordinata che hanno subito rispetto ai pari europei è giustificata, ma non riteniamo che si sia aperto un ovvio punto di ingresso o di uscita.