Come per tutte le correzioni di mercato così repentine, vale la pena fare un passo indietro prima di farsi prendere dall’emotività. Donatella Principe, Director – Market and
Distribution Strategy, Fidelity International

Questa correzione ci ha davvero colti di sorpresa?

Per comprendere le ragioni dell’attuale correzione dei mercati è centrale ricordare che il pilastro fondante di questo rally è stata la convinzione che, nonostante la più rapida e intensa stretta monetaria dell’era moderna, l’economia avrebbe vissuto un no-landing o nella peggiore delle ipotesi un soft landing. Anzi, il mercato ha scommesso a più riprese che la crescita economica si sarebbe accompagnata alla moderazione dell’inflazione (uno scenario alla Riccioli d’Oro), che avrebbe favorito un pivot, previsto a seconda delle fasi più o meno intenso e più o meno rapido. L’altro grande propellente del rally è stato il mix di effetto re Mida attribuito all’AI da una parte e dall’altra capacità di fondere crescita e anti-fragilità attribuita ai giganti della tecnologia. Questi due fattori non solo hanno inciso sull’intensità del rally ma anche sulla sua natura, estremamente concentrata, che ha portato i leader del mercato su livelli di valutazione prezzati per la perfezione. Nelle ultime settimane il mercato ha però visto progressivamente messe in discussione le sue convinzioni e questo è avvenuto in un contesto di crescenti tensioni geopolitiche globali (non ultima l’escalation in Medio Oriente), che hanno testato la natura anti-fragile e la resilienza dei temi dominanti.

Uno sguardo ai dati.

Diversi dati economici chiave hanno sorpreso in negativo: i PMI in area di contrazione dall’America all’Europa alla Cina; ma anche una sequenza di dati sul mercato del lavoro Usa che ha chiaramente indicato un trend di raffreddamento. Gli investitori hanno letto molti di questi dati non come il segnale di una normalizzazione di alcuni eccessi legati alla stagione del Covid, né hanno voluto considerare che le flessioni e i rallentamenti stiano avvenendo da livelli storicamente elevati, se non addirittura massimi. Questi dati sono stati invece interpretati come la cartina al tornasole di un’economia che sta cadendo in recessione. L’incubo del mercato è che l’economia sperimenti un hard landing e quindi la Fed sia dietro la curva: proprio lo scenario escluso da Powell nel FOMC di fine luglio per giustificare il mancato taglio dei tassi. Infine, c’è l’elemento centrale delle trimestrali, che si confermano a luci e ombre, quando il mercato avrebbe avuto bisogno di certezze. Specie da quei titoli che sono stati il traino delle borse e che hanno visto di recente proprio nell’AI una fonte di dubbi più che di conferme: o meglio, dubbi sui ricavi e conferme sui forti costi. Tuttavia, quando i titoli guida del mercato sono prezzati per la perfezione, gli investitori non possono accettare nulla di meno della perfezione. E in un contesto in cui certe valutazioni di mercato non lasciano margini di protezione, rischi anche limitati e/o esogeni possono produrre effetti amplificati. E, per chiudere il cerchio, c’è stato ovviamente l’effetto palla di neve delle margin call sui carry trade costruiti sullo Yen quando la valuta nipponica era ai minimi da 38 anni e i redimenti del JGB stabili. La corsa a coprire quelle posizioni di fronte al rimbalzo inatteso, rapido e intenso dello Yen ha comportato la chiusura dei trade ad alto rendimento che quei carry avevano finanziato: dalle criptovalute alle Big Tech.

Don’t Fight the Fed.

In un passato neanche tanto lontano “don’t fight the Fed” era una delle regole d’oro degli investitori. Negli ultimi anni il mercato ha invece scommesso spesso contro l’higher for longer: i due tagli previsti nel 2023 (con invece 4 rialzi); i 6 tagli previsti per quest’anno da marzo (con la Fed invece ancora on hold). Adesso il mercato prova di nuovo a forzare la mano alla Fed con un pricing esasperato dell’azione monetaria: non solo 100% di probabilità del primo taglio a settembre ma anche l’85% di probabilità che il taglio sia di 50pb. Il target finale al prossimo anno è stimato al 3%, dove il mercato posiziona il tasso neutrale. Come Powell ha però ribadito anche nell’ultimo FOMC, la Fed ha il doppio mandato di stabilità dei prezzi e piena occupazione. Sostenere i mercati finanziari non è tra i suoi doveri; indipendentemente da quanto gli investitori siano ormai assuefatti all’espansione monetaria post GCF e chiedano quindi un ritorno della put della Fed al primo scricchiolio dell’economia. In questo contesto una notizia positiva è stato il ritorno del potere di diversificazione del governativo rispetto ai risky assets. È dalla fine del 2022 che il mercato scommetteva su “bond is back”. Mese dopo mese la delusione aveva trasformato quella scommessa in ABB: Anything But Bond. Adesso invece i rendimenti sono tornati a scendere e quelli sulla parte breve in modo più deciso, portando a una intensa quanto rapida disinversione della curva. Se 546 giorni d’inversione del 2-10 anni Treasury non hanno predetto una recessione, il mercato scommette adesso che sia l’irripidimento a profetizzarla.

Stiamo andando verso una profonda recessione?

In realtà l’economia sta continuando a crescere: basta pensare alla sorpresa positiva del PIL del secondo trimestre in America. Il tasso fisso ha rappresentato una forte forma di difesa per l’economia che, come Rocky Balboa, è stata in grado di subire molti colpi senza andare a tappeto (stretta monetaria, crisi bancaria, tensioni geopolitiche…). Inoltre, siamo in un contesto di politica fiscale considerata addirittura ultra-espansiva, elemento non sorprendente in un 2024 super elettorale; e di crescente espansione monetaria globale (96 tagli dei tassi da inizio anno). E se le armi delle banche centrali (armi sempre più sofisticate) erano scariche fino al 2022, adesso sono con i caricatori pieni. Il nervosismo del mercato e la sua voglia di cambiare cavallo da corsa ruotando i temi di portafoglio lo misura in modo perfetto la volatilità: il VIX ha sonnecchiato sotto 20 punti per 199 giorni ed ha poi registrato il terzo maggior balzo giornaliero della sua storia, arrivando a soli 15 punti dal massimo toccato ai tempi della GCF e a 17 punti dal massimo assoluto della fase Covid.

Cogliere l’occasione per fare il check al portafoglio

Come sempre però bisogna guardare agli eventi recenti con razionalità e disciplina e cogliere l’opportunità che offrono. Prima di tutto l’opportunità di fare un check di portafoglio per essere certi che vi siano tre elementi immancabili nel mondo VUCA (volatile, uncertain, complex, ambiguous) nel quale viviamo: non solo qualità, ma qualità al giusto prezzo, con le valutazioni che rappresentano un elemento centrale di gestione del rischio. E ovviamente diversificazione: elemento imprescindibile in un mondo di crescente divergenza e desincronizzazione economica. Inoltre, puntare su solidi temi di lungo periodo non su quelli di moda, specie se sono praticamente immuni dagli elementi di disturbo di breve periodo: per esempio, in un mondo di deglobalizzazione o reglobalizzazione il trend tecnologico dell’automazione proseguirà indipendentemente da quanti tagli dei tassi farà la Fed nel prossimo anno. E infine, in un mondo così volatile e incerto ricordare che “come investire” è altrettanto importante del “dove” investire. La volatilità riporta sotto i riflettori il tema dell’investimento programmato, l’esigenza di selettività trova la sua risposta in portafogli costruiti sui fondamentali, i gap di valutazione danno valore a strategie long-short e la necessità di diversificare ricorda il ruolo core che un approccio absolute return può rivestire in un portafoglio efficiente. Il mondo economico non è sul bordo del baratro: è un momento da evoluzione più che da rivoluzione di portafoglio.